Fundamental Analysis, Stock Analysis

Salim Ivomas Pratama (SIMP), PP London Sumatra Indonesia (LSIP) and Palm Oil Industries

Beberapa bulan belakangan ini, Minyak Sawit alias Crude Palm Oil (CPO) berhasil naik lebih dari +20% dari harga terendahnya, atau tepatnya semenjak harganya berada di kisaran RM 2.090. Sontak, beberapa emiten agriculture seperti AALI, LSIP, SIMP dan TBLA, sahamnya terapresiasi mengekor kenaikan harga CPO. And yeap, banyak yang mengaitkan hal ini dengan sentimen-sentimen seperti: Program B30 di Indonesia dan B20 di Malaysia, potensi penurunan produksi karena efek kebakaran hutan, menurunnya produktifitas pemupukan petani plasma, hingga soal ternak babi di Tiongkok, menjadi ‘story‘ utama penyebab kenaikan harga komoditas unggulan Indonesia ini.

Nah, sesuai dengan judul artikel di atas, tentu kita akan membahas soal sentimen tersebut, serta dampak-dampaknya terhadap prospek CPO kedepannya. Namun, sebelum berbicara mengenai industri sawit itu sendiri, kurang lengkap rasanya kalau tidak ada saham sawit yang dijadikan bahan analisa kita.. hehe.. Well, karena itu kita akan coba menganalisa 2 emiten sawit terlebih dahulu, yang berdasarkan hasil screening, harusnya cukup menarik-lah, atau minimal boleh dimasukkan ke dalam watchlist. Okey, mari kita mulai, kedua emiten tersebut bernama:

Salim Ivomas Pratama (SIMP) & PP London Sumatra Indonesia (LSIP)

SIMP dan LSIP merupakan 2 emiten sawit yang saling terafiliasi satu sama lain, di mana keduanya sama-sama anak usaha Grup Indofood, melalui Indofood Agri Resources Ltd. yang akhir-akhir ini cukup ramai, karena manajemennya berencana untuk Go Private dari Bursa Singapura. Nah, karena kedua emiten ini sangat berkaitan erat satu sama lain, misalnya SIMP memegang saham LSIP sebanyak 59,48% dan mayoritas hasil panen CPO LSIP (sekitar 69,5%) dijual ke SIMP, mari kita coba bandingkan beberapa hal fundamental dari kedua emiten tersebut:

Dari analisa komparatif di atas, kita dapat melihat bahwa secara kuantitatif maupun kualitatif, SIMP memiliki aset yang relatif unggul dibandingkan LSIP, baik dari sisi luas lahan, kapasitas produksi, hingga rata-rata usia tanaman sawit. Well, hal ini tidak terlepas karena SIMP merupakan induk usaha LSIP, yang mana secara catatan akuntansi, seluruh aset anak usaha wajib dikonsolidasikan kepada laporan keuangan pemegang saham mayoritasnya. Sehingga, jika SIMP memiliki luas lahan sebanyak 301,7 ribu Ha, maka sejatinya 115 ribu Ha-nya milik LSIP. Begitupun dengan jumlah Pabrik Kelapa Sawit (PKS), dari 26 pabrik yang dimiliki oleh SIMP, 12-nya merupakan milik LSIP. Jadi memang sudah sepantasnya, SIMP memiliki aset yang relatif lebih besar dibandingkan LSIP. Okey, tapi bagaimana dengan fundamentalnya?

Berdasarkan Laporan Keuangan SIMP & LSIP Q3-2019, disetahunkan

Unfortunately, meskipun aset LSIP relatif lebih kecil dibandingkan SIMP, nyatanya kinerjanya relatif lebih baik atau bahasa kerennya lebih efisien dari padaparent company-nya. Di mana walaupun harga CPO sempat terkoreksi 2 tahun belakangan, LSIP masih memiliki profitabilitas yang cukup baik, minimal gak sampai rugi-lah seperti induknya. Thus, kalau teman-teman coba telisik lebih dalam, sebetulnya penyebab kerugian SIMP (di samping penurunan harga CPO tentunya), adalah karena beban bunga emiten yang cukup tinggi, hingga akhirnya menggerus keuntungan emiten. Simpelnya, kita coba bandingkan saja rasio DER dari kedua emiten, yang mana rasio DER SIMP ternyata 6x lebih besar dibandingkan LSIP yang hanya sekitar 0,2x saja.

Namun demikian, apakah itu artinya LSIP lebih layak invest dibandingkan SIMP? Menurut saya jawabannya belum tentu, karena ingat, meski fundamentalnya lebih baik, belum tentu harganya lebih menarik :). Loh kok begitu, bukankah SIMP ini sudah jelas-jelas membukukan kerugian? Okey, pertama, ingat bahwa harga komoditas itu siklikal seperti yang dijelaskan di artikel sebelumnya. Dan jika kita melihat statistik, maka asal harga CPO bisa bertahan di atas level RM 2,300, maka SIMP harusnya bisa membukukan keuntungan kembali, seperti gambar berikut:

Korelasi antara harga CPO (Garis Biru) dan EPS SIMP (Garis Orange). Lingkaran Hijau merupakan kisaran level harga CPO, agar SIMP tidak membukukan kerugian. source: bloomberg, diolah.

Kedua, seperti yang sudah disampaikan di atas, bahwa SIMP memegang 59,48% saham LSIP, itu artinya jika pasar menghargai Lonsum 9,7 Triliun, maka nilai wajar minimal SIMP seharusnya adalah 5,8 Triliun (9,7T x 59,48%). Itupun kita belum menghitung aset maupun divisi bisnis lainnya. Nah, dari sini saja kita dapat melihat bahwa pasar tidak rasional dalam menghargai kedua emiten tersebut. Lah, Pak Zomi, terus kenapa SIMP bisa turun lebih banyak dibandingkan LSIP? Dan berdasarkan analisa di atas, apakah artinya SIMP ini harganya bisa naik lebih tinggi dibandingkan LSIP?

Yeap, soal besok harganya mau kemana, tentu kita tidak tahu. Namun kalau berdasarkan analisa Value Investing, sudah jelas bahwa saham SIMP ini lebih terdiskon dibandingkan LSIP, sehingga risikonya jauh lebih rendah. Dan terkait harganya yang turun dalam, sampai-sampai valuasinya menjadi sangat murah, ini bisa jadi karena beberapa hal, misalnya SIMP punya beban hutang yang lebih besar dibandingkan LSIP, sehingga ketika harga CPO kurang bagus, kinerja SIMP lebih tertekan bahkan sampai membukukan kerugian. Atau mungkin karena SIMP ini juga memiliki divisi Edible Oils & Fats (EOF) yang menjual produk-produk downstream dengan merek seperti Bimoli, Palmia, Delima dan seterusnya. Yang mana revenue dari produk EOF ini, kontribusinya mencapai 76% pendapatan SIMP, dan baru sisanya, atau sebanyak 24% merupakan pendapatan dari divisi perkebunannya.

Dan uniknya, jika LSIP bisa merasakan dampak positif langsung dari kenaikan harga CPO, maka SIMP akan mengalami time-lag terlebih dahulu, di mana bisa jadi dalam jangka pendek, emiten malah dirugikan dengan kenaikan harga CPO. Karena seperti yang kita ketahui bahwa, bahan baku utama EOF, 90%-nya adalah CPO, dan katakanlah harga minyak sawit naik 20%, emiten tidak bisa serta merta menaikkan harga produk downstream-nya kepada konsumen (emak-emak bisa ngamuk di pasar :). Actually,  EOF ini sebetulnya bisnis yang termasuk semi-commodity yang margin-nya sangat tipis. Misalkan teman-teman ke minimarket, lalu melihat minyak goreng A, B dan C. Jika harga minyak A dan B 20,000 sedangkan C hanya 15,000, maka dapat dipastikan bahwa kita, atau khususnya istri/ibu/emak yang belanja, akan memilih minyak goreng C, tanpa melihat merek minyaknya. Sehingga dapat dikatakan persaingan pada industri ini cukup ketat, dan satu emiten dengan lainnya tidak bisa sembarangan menaikkan harga jual produknya. Thus, ketika kita makan ayam goreng, memang kita pernah menanyakan minyaknya pakai merek apa? Yang penting nikmat saja bukan? hehe..

Back to topic, jadi meski pendapatan utama SIMP dari divisi EOF-nya tergolong besar, tetapi karena margin-nya sangat tipis, dampak terhadap bottom-line/laba bersih emiten tidaklah besar, bahkan most of the time jauh lebih kecil dibandingkan divisi perkebunannya (dengan catatan harga CPO tidak lebih rendah dari level RM 2,300). Namun demikian, emiten masih tetap gencar melakukan ekspansi untuk meningkatkan volume penjualan divisi EOF-nya, guna menanggulangi margin yang tipis tersebut. Di mana, ekspansi perusahaan yang terbaru adalah peningkatan fasilitas penyulingannya di Surabaya sebesar 300,000ton/tahun. Indeed, untuk saat ini, SIMP sudah memiliki 5 pabrik penyulingan dengan kapasitas 1,7 juta ton/tahun.

Okey, apabila teman-teman punya analisa tambahan untuk LSIP dan SIMP bisa menambahkan di kolom komentar, sekarang kita akan lanjutkan membahas soal industri sawit. Dan actually, pada artikel ini kita tidak akan berbicara soal hal-hal teknis seperti tanaman sawit perlu waktu 3-4 tahun supaya bisa menghasilkan, atau umur produktif sawit 25 tahun sebelum melakukan replanting. Kali ini, kita akan coba membahas industri sawit secara garis besar saja. Yeap, langsung saja:

Palm Oil Industries

Di tahun 2018 kemarin, industri kelapa sawit merupakan penyumbang devisa terbesar untuk Indonesia, dengan nilai sekitar $20,54 Miliar. However, nilai tersebut nyatanya lebih rendah dibandingkan tahun 2017 yang mencapai $22,9 Miliar, dan hal ini jugalah yang menjadi alasan pemerintah kita sangat gencar mendukung perkembangan industri sawit. Diantaranya, dengan terus mengembangkan program biodiesel (B20 -> B30), mempercepat hilirisasi produk CPO, sampai berjuang melawan diskriminasi CPO di UniEropa/European Union (EU). Well, sejatinya percepatan kebijakan biodesel, tidak terlepas dari Current Account Deficit (CAD) kita yang terus membengkak, di mana salah satu penyebab utamanya adalah impor minyak yang terus naik. Sehingga inisiatif pemerintah adalah menerapkan program B30 dan seterusnya, supaya 30% bahan bakar minyak kendaraan bisa digantikan oleh biodiesel, yang otomatis dapat mengurangi pemakaian/impor minyak kita. Yang harapan akhirnya nanti, bisa memperbaiki CAD serta meningkatkan pertumbuhan ekonomi Indonesia kedepannya (mudah-mudahan), di mana salah satu kunci pertumbuhan ekonomi adalah net ekspor.

Okey, berbicara statistik, berdasarkan data Oil World, produksi CPO di Dunia pada tahun 2019 nanti akan mencapai level 76 juta Metric Ton (mt), atau meningkat sebesar 4 juta mt dibandingkan tahun 2018. Sebagai produsen terbesar di Dunia (total lahan sawit di Indonesia sudah mencapai 12 juta Ha), semenjak adanya program biodiesel Indonesia juga merupakan konsumen CPO terbesar, dengan konsumsi yang mencapai 14 juta mt, kemudian baru di-ikuti oleh India, Tiongkok dan EU (berdasarkan data 2019). Thus, ini artinya konsumsi dari negara kita sendiri saja sudah mencapai 18,4% terhadap total produksi CPO di Dunia. Dan berdasarkan informasi dari Gabungan Pengusaha Kelapa Sawit Indonesia (GAPKI), program B30 di Indonesia nanti berpotensi meningkatkan konsumsi CPO sebanyak 2,5 – 3 juta ton/tahun. Sedangkan berdasarkan Council of Palm Oil Producing Countries (CPOPC), program B20 di Malaysia berpotensi meningkatkan konsumsi CPO sebanyak 2 juta ton/tahun, sehingga kalau kita jumlahkan ada demand tambahan sebesar 5 juta ton/tahun, which is cukup signifikan atau minimal bisa mengimbangi permintaan EU yang berpotensi turun.

Dan soal polemik EU yang mengatakan CPO tidak sehat (menyebabkan kanker), merusak lingkungan dan sebagainya, itu memang harus diteliti lebih dalam lagi, karena memang harus diakui pasti ada saja perusahaan/pengusaha yang melakukan pembabatan hutan tanpa mengikuti aturan-aturan yang berlaku. Namun, jika EU mengatakan bahwa CPO menyebabkan deforestisasi (baca: proses penebangan hutan), maka itu jelas-jelas keliru. Karena produktivitas kelapa sawit, merupakan yang tertinggi dibandingkan tanaman penghasil minyak nabati lainnya. Dan nyatanya, berdasarkan riset studi LMC International, untuk memenuhi kebutuhan minyak nabati dunia pada tahun 2025, apabila menggunakan tanaman rapeseed, kita memerlukan lahan seluas 50,5 juta Ha. Jika dipenuhi oleh oleh tanaman bunga matahari, maka lahan yang dibutuhkan adalah seluas 70,4 juta Ha. Selanjutnya tanaman soybean, memerlukan lahan sebanyak 96 juta Ha. Namun, kalau kita menggunakan tanaman sawit, luas lahan yang dibutuhkan jauh lebih efisien, yakni sekitar 12,6 juta Ha saja, bahkan jika produktivitas sawit bisa terus ditingkatkan, luas lahan yang dibutuhkan bisa kurang dari itu.

Okey Pak Zomi, kita sudah berbicara soal sentimen dan prospek CPO kedepannya, apakah di tahun 2020 nanti harga CPO berpeluang menguat? Yes, dengan sentimen-sentimen positif tersebut, memang harga CPO berpeluang menguat, atau dapat saya katakan peluang average price CPO di tahun depan, bisa lebih baik dibandingkan tahun ini. Namun demikian, sejatinya masih banyak variabel-variabel di luar kendali kita, yang bisa mempengaruhi harga CPO, seperti: pertumbuhan ekonomi Dunia, harga minyak, harga substitusi minyak nabati lainnya, kampanye anti-sawit EU, kondisi cuaca dan sebagainya. Misalnya, apakah teman-teman tahu bahwa flu babi di Tiongkok mempengaruhi harga CPO? Yeap, jadi ceritanya begini, pakan utama peternakan babi di China bernama bungkil kedelai (hasil pengolahan dari soybean), dan karena produktifitas dari peternak babi di sana menurun karena adanya flu babi (orang-orang takut makan babi), hal ini menekan harga soybean (karena menurunnya demand). Alhasil, karena soybean merupakan komoditas substitusi dari sawit, penurunan harga soybean dapat membuat harga CPO juga tertekan.

Nah, jadi kesimpulannya begini, tentu sangat baik kalau kita bisa menganalisa soal industri CPO. Namun demikian, sedalam-dalamnya kita menganalisa soal industri ini, pasti ada saja variabel-variabel yang di luar kendali kita, sama halnya seperti ekonom yang sering keliru memprediksi pertumbuhan ekonomi atau harga minyak Dunia. Sehingga dari pada kita fokus menebak arah harga CPO mau ke mana, lebih baik kita fokus saja ke hal-hal yang berada di dalam kendali kita, misalnya dengan mencari saham undervalue lainnya, setuju???

 

“You must value the business in order to value the stock” – Charlie Munger

Tagged , , ,

About Zomi Wijaya

Fundamentalist, Value Investor
View all posts by Zomi Wijaya →

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *