Fundamental Analysis

Digging the Asset – Understanding Poultry Industries

Richard Branson, pemilik Virgin Atlantic Airways sekaligus salah satu orang terkaya di Dunia, pernah menjawab sebuah pertanyaan “how to become a millionaire?”, jawaban singkat Branson adalah “There’s really nothing to it. Start as a billionaire and then buy an airline.” Yeap, tulisan di atas dikutip dari surat tahunannya Warren Buffett untuk pemegang saham Berkshire Hathaway di tahun 1996. Dan terbukti, Buffett sekalipun menelan kerugian yang signifikan, ketika berinvestasi di beberapa perusahaan dalam industri penerbangan.

Tulisan di atas juga dapat menjadi tips bagi teman-teman, terutama yang mungkin baru mulai berinvestasi di pasar modal, guna memilih saham-saham yang berada di industri atau sektor yang telah terbukti menguntungkan secara historis. Atau setidaknya, apabila kita sedang berusaha memperluas circle of competence, maka bisa dimulai dari sektor-sektor tersebut. Dan hemat penulis, beberapa diantaranya adalah: sektor keuangan perbankan, multifinance, asuransi, konsumer makanan, minum atau farmasi, hingga yang akan kita bahas kali ini adalah sektor perunggasan, atau biasa lebih sering disebut poultry industries. And yeap, sebelum kita masuk ke pembahasan terkait saham tertentu lebih mendalam, mari kita kenali industri perunggasan secara garis besar terlebih dahulu:

Poultry Industries

Berdasarkan data Direktorat Jenderal Peternakan dan Kesehatan Hewat (Ditjen PKH), didukung Badan Pusat Statistik (BPS) Indonesia, jumlah konsumsi daging ayam di Indonesia mencapai 12,79 kg/kapita per tahunnya, dan untuk telur ayam ras sebanyak 18,35 kg/kapita per tahunnya. Di mana itu artinya, jika harga daging ayam jadi 1 kg katakanlah 30.000 Rupiah, maka dalam 1 tahun pengeluaran konsumsi masyarakat untuk daging ayam sebesar 384.000, atau tidak sampai 1% dari pendapatan per kapita masyarakat Indonesia. Sebagai perbandingan, Malaysia yang notabene mayoritas penduduknya beragama muslim seperti Indonesia, konsumsi daging ayamnya mencapai 38 kg/kapita per tahunnya. Bahkan lebih dari itu, dibandingkan negara-negara non muslim sekalipun, seperti Vietnam ataupun Filipina, konsumsi daging ayam masyarakat kita masih kalah.

Konsumsi Ayam di Indonesia, dibandingkan negara Asean lain. Sumber: Materi Investor Presentation JPFA, 2020

Well, ini merupakan PR bagi pemerintah untuk meningkatkan konsumsi produk perunggasan. Karena di samping untuk meningkatkan gizi masyarakat, sektor perunggasan nasional juga sangat berkontribusi memutar roda perekonomian negara, yakni dengan menyerap 12 juta lapangan kerja (10% angkatan kerja nasional), serta memiliki nilai ekonomi yang mencapai 600 triliun per tahunnya. Sebaliknya, bagi perusahaan-perusahaan di dalam industri perunggasan, masih rendahnya konsumsi masyarakat Indonesia menjadi sebuah peluang. Menilik, hingga saat ini ayam beserta produk turunannya merupakan pilihan utama sumber protein masyarakat umum, didukung oleh harga yang relatif terjangkau, ketersediaan, dan kehalalannya.

Product Segment

Nah, bagi teman-teman yang belum tahu. Sejatinya, industri perunggasan di Indonesia dikuasai oleh 4 pemain besar, yang terdiri dari Charoen Pokphand Indonesia (CPIN), Japfa Comfeed Indonesia (JPFA), Malindo Feedmill (MAIN), dan Sreeya Sewu Indonesia (SIPD). Di mana kurang lebihnya 4 serangkai tersebut, telah menguasai 80% pangsa pasar di Indonesia.

This image has an empty alt attribute; its file name is Alur-Bisnis-Poultry.png
Segmen Pendapatan Perusahaan Perunggasan. Sumber: Laporan Tahunan JPFA, tahun 2020

Kemudian, apabila kita cermati lebih mendalam, secara umum pendapatan emiten poultry dibagi menjadi 4 macam segmen. Yang diantaranya dari hulu ke hilir seperti berikut: 1. Pakan (Feed), 2. Anak Ayam Usia Sehari (Day Old Chicken/DOC), 3. Ayam Pedaging (Broiler), dan 4. Produk Ayam Olahan (Processed Food). Ke-4 segmen tersebut saling mempengaruhi satu dengan lainnya. Misalnya dari segmen yang paling hulu, perusahaan terintegrasi memproduksi pakan, yakni makanan bernutrisi untuk ayam, supaya ayam yang dipelihara bisa tumbuh kembang dengan baik, sehat dan produktif (bagi ayam petelur). Dan pada kasus perusahaan besar yang disampaikan di atas, sebagian besar produk pakan mereka, lebih banyak dijual kepada peternak lainnya ataupun distributor lokal, dan barulah sisanya digunakan untuk konsumsi sendiri mengembangkan DOC-nya.

Kedua, untuk DOC sendiri, emiten sekelas CPIN, JPFA atau MAIN, tidak sembarangan memperoleh indukan untuk menghasilkan anak ayam. Melainkan mengimpor Grand Parent Stock (GPS), yang memiliki genetik unggul sehingga bisa mengasilkan anak ayam yang sehat, tidak mudah terserang penyakit, tidak memiliki kelainan, yang pada akhirnya bisa meminimalisir mortalitas. Namun berbeda dengan segmen pakan yang mayoritas produknya dijual kepada pihak ketiga, perusahaan besar seperti CPIN atau JPFA lebih banyak mengembangkan sendiri DOC-nya dibandingkan dijual kepada pihak ketiga.

Ketiga, DOC yang dikembangkan lebih lanjut oleh emiten, akan mereka budidayakan selama 6-7 minggu atau hingga mencapai berat ideal 2-2,5 kg/ekor. Untuk selanjutnya dijual dalam bentuk ayam hidup (live bird) kepada masyarakat melalui berbagai kanal, baik dari pengepul/broker, pasar tradisional, hingga ke perusahaan lainnya untuk langsung diolah lebih lanjut. And yeap, untuk harga DOC maupun live bird, amat-sangat ditentukan oleh kondisi pasar. Ada kalanya terjadi situasi undersupply, sehingga perusahaan mengalami keuntungan yang besar. Sebaliknya, seringkali terjadi kondisi oversupply, sehingga alih-alih membukukan keuntungan, perusahaan poultry malah harus menjual produknya di bawah beban pokoknya, alias merugi. Dan oleh karena itu, sebagian besar perusahaan poultry terintegrasi, mengembangkan bisnisnya lebih lanjut dengan memasuki segmen paling hilir. Diantaranya dengan menjual karkas, makanan olahan sosis atau nugget yang langsung dijual kepada konsumen akhir.

Well, mungkin ada sebagian dari teman-teman bertanya kok tidak ada segmen telur, bukankah bicara perunggasan tidak lepas dari telur konsumsi juga? Jawabannya ada, tetapi nilainya sangat kecil. Hal ini dikarenakan berdasarkan surat Permentan Nomor 32 Tahun 2017, perusahaan terintegrasi seperti JPFA dkk, harus menjual 98% anakan ayam petelur yang dimilikinya kepada pelaku usaha mandiri, koperasi dan peternak kecil lainnya. Dan sisanya sebesar 2%, barulah boleh dialokasikan untuk kepentingan sendiri. Actually, perusahaan terintegrasi juga memiliki yang namanya telur tetas (kekurangannya lebih mudah rusak dan umurnya pendek), namun dikarenakan bisa menyebabkan pasokan supply terganggu hingga merugikan peternak layer, maka oleh pemerintah dilarang diperjualbelikan. Oleh karena itu, ketika harga DOC/live bird sedang tidak bagus, perusahaan sering memanfaatkan periode tersebut untuk menyelenggarakan program Corporate Social Responsibility (CSR), dengan membagikan telur tetas yang dimiliki kepada masyarakat sekitar. Oh ya, biasanya di luar segmen yang disebutkan di atas, emiten perunggasan juga memiliki segmen pendukung lainnya, seperti penjualan produk vitamin ayam, vaksin, atau jasa konsultasi manajemen, namun biasanya nilainya tidak signifikan.

Dan yeap, berikut adalah data kontribusi segmen lima pemain industri poultry yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia:

Sumber: Laporan Keuangan CPIN, JPFA, MAIN, SIPD dan WMUU, Q4-2020 Audited

Jika teman-teman cermati data di atas, tiap-tiap emiten tentu memiliki keunggulannya masing-masing. Misalnya untuk CPIN, sumber pendapatan utamanya berasal dari penjualan ayam broiler (45%), disusul oleh segmen pakan (33%), produk olahan (13%), dan barulah DOC (5%). Selanjutnya untuk JPFA, kita dapat melihat kontribusi segmen yang relatif lebih terdiversifikasi dan seimbang, yang salah satunya dikarenakan perusahaan juga masuk ke industri fishery dan beef cattle. Kemudian untuk MAIN dan SIPD, kontribusi pendapatannya berasal dari segmen pakan. Terakhir, Widodo Makmur Unggas (WMUU), emiten yang terbilang muda di bursa dan menurut penulis cukup ambisius, hampir seluruh pendapatannya berasal dari makanan olahan, dalam hal ini adalah karkas.

Okey Pak Zomi, terima kasih untuk informasinya. Tapi data tersebut kita pakai untuk apa?

Data Proporsi Penggunaan Bahan Baku Pakan Ternak Perunggasan, Peternak Broiler (Pedaging) dan Layer (Petelur)

Nah, dengan mengetahui kontribusi masing-masing segmen pendapatan di atas, kita dapat menganalisis faktor-faktor yang paling berdampak terhadap kinerja perusahaan tertentu kedepannya. Dalam kasus MAIN, dikarenakan kontributor utama pendapatannya berasal dari penjualan pakan, maka volatilitas kenaikan harga bahan baku pakan seperti jagung (40-50%) hingga importasi bungkil kedelai/soy bean meal (15-30%) yang terjadi akhir-akhir ini, akan sangat mempengaruhi kinerja perusahaan. Sebaliknya, ketika harga jagung sudah normal nanti, katakanlah berada di bawah acuan kementerian perdagangan sebesar 4.500 Rupiah, maka perusahaan yang pendapatan utamanya dari segmen pakan, akan sangat diuntungkan. Dan dalam praktiknya, andaikata sahamnya masih berada di valuasi yang murah, hal ini bisa kita jadikan sebagai peluang, yang tentunya harus didukung juga dengan aspek-aspek penting lainnya.

Selanjutnya untuk segmen broiler, perlu teman-teman ketahui bahwa beban pokok pengembangan ayam ras ketika artikel ini ditulis, berkisar antara 17.000-18.000/kg, dan semakin besar skala bisnisnya, beban pokok bisa ditekan lebih dari itu. Dengan demikian, teman-teman dapat memiliki gambaran, jika harga live bird di pasaran sedang berada di atas biaya pokoknya, seharusnya emiten-emiten poultry dapat membukukan kinerja yang cemerlang, khususnya perusahaan dengan kontribusi segmen broiler yang tinggi. However, karena harga broiler di Indonesia sangat volatil, perusahaan-perusahaan di industri yang mampu mendiversifikasi bisnisnya dengan masuk ke segmen olahan, akan memiliki kinerja yang lebih solid, dikarenakan harga produk olahan yang relatif lebih stabil.

Problem and Opportunity

Viral, Peternak Ayam Membentangkan Poster Kepada Presiden Jokowi. Sumber: finance.detik.com

Okey, pada bagian akhir ini penulis ingin menyampaikan bilamana industri perunggasan di Nusantara ini sangat kompleks, dan jika kita ikuti banyak sekali permasalahan-permasalahan yang mengikutinya. Misalnya kredibilitas pasokan jagung milik Kementan yang diragukan, karena jika benar adanya terjadi surplus yang besar, kenapa harga pasar tidak mencerminkan hal tersebut. Selanjutnya, jagung itu sendiri, tidak semua jagung bisa digunakan sebagai pakan oleh peternak, melainkan harus jagung dengan kadar air <15%. Terkait lokasi produsen jagung dan konsumen, keran importasi bahan baku pakan, hingga potensi gempuran ayam Brasil, masih menjadi isu hangat di industri perunggasan.

Hal-hal demikian sejatinya sangat sulit untuk dianalisis lebih lanjut. Namun dalam jangka panjang, penulis percaya dengan yang namanya ‘invisible hands‘ untuk komoditas-komoditas yang telah disampaikan di atas. Misalnya ketika harga live bird tinggi, banyak masyarakat yang memanfaatkan peluang tersebut untuk menjadi peternak mandiri, hingga akhirnya supply melebihi kemampuan penyerapan pasar yang berakibat harga anjlok. Dan hal ini juga berlaku sebaliknya, ketika harga live bird suatu saat nanti berada di titik rendah-rendahnya, maka sebagian peternak akan mengalih fungsikan sumber dayanya untuk produk lainnya yang lebih prospektif, hingga harganya akan kembali rebound ke titik keseimbangan baru. Di luar itu, pemerintah juga pastinya akan melakukan intervensi-intervensi guna stabilisasi, mengingat industri perunggasan yang sarat politis dan sangat berperan terhadap roda perekonomian negara.

Pergerakan Harga LiveBird daerah Jawa Barat, dibandingkan Harga Acuan Pemerintah melalui Kementerian Perdagangan. Sumber: pinsarindonesia.com, diolah

Thus, teori tersebut cukup terkonfirmasi dengan data yang penulis coba olah, di mana pergerakan live bird dalam jangka panjang bergerak di sekitar angka acuan Permendag (19.000/kg). Di mana level harga acuan tersebut merupakan titik keseimbangan win-win solution untuk seluruh pihak, peternak diuntungkan dengan harga jualnya dan konsumen juga tetap bisa memperoleh asupan protein bergizi dengan harga yang relatif terjangkau. Dan seharusnya, seiring dengan pulihnya ekonomi, didukung meningkatnya populasi kelas menengah, angkatan produktif, serta konsumsi ayam per kapita masyarakat Indonesia yang masih rendah, industri perunggasan masih menawarkan pertumbuhan yang menarik. Mudah-mudahan…

Nah, bagaimana menurut pandangan teman-teman sendiri?

Okeyyy, untuk artikelnya kita akhiri sampai di sini. Semoga teman pembaca mendapatkan pencerahan serta ilmu yang bermanfaat dari coret-coretan di atas. Oh ya, untuk selanjutnya kita akan lanjut membahas salah satu emiten poultry yang disebutkan di atas. So stay tune, good luck and happy investing guys!

“Warren and I only look at industries and companies which we have a core competency in. Every person has to do the same thing. You have a limited amount of time and talent and you have to allocate it smartly.” – Charlie Munger

Tagged , , , ,

About Zomi Wijaya

Fundamentalist, Value Investor
View all posts by Zomi Wijaya →

6 thoughts on “Digging the Asset – Understanding Poultry Industries

    1. Terimakasih Pak Zomi atas ulasannya yang sangat detail.

      Ada sedikit kebingungan Pak Zomi, jika harga bahan baku seperti jangung dll sedang naik di pasar, bukannya MAIN juga bisa pelan-pelan menaikkan harga jual pakannya untuk menyesuaikannya?

  1. Terimakasih Pak Zomi mengenai penjelasan tentang sektor pakan ternak. Izin bertanya pak, kebetulan saya juga lagi analisa saham poultry dan saya menemukan bahwa saham JPFA dan MAIN ini mempunyai hutang yang cukup besar dan saya mengasumsikan hal ini dikarenakan arus kas investasi perusahaan suka lebih besar daripada arus kas operasi perusahaan. Sehingga perusahaan harus mengambil hutang atau menggunakan kas perusahaan padahal kalau saya menggunakan ratio TATO, saham poultry terbilang cukup kecil. Yang ingin saya tanyakan adalah, apakah kita sebagai investor bisa menganggap hutang yang besar ini normal ? karena perusahaan sudah berhasil survive bertahun-tahun dengan hutang seperti ini. Terimakasih Pak Zomi

    1. Salam Pak Kevin,

      Terima kasih untuk pertanyaannya yang menarik. Sebelum menjawab langsung, saya ingin menyampaikan bagaimana biasanya saya meng-assess tingkat kewajaran hutang emiten.

      Pertama, adalah membandingkan hutang emiten dibandingkan kompetitor-kompetitor sejenisnya. Dalam kasus industri Poultry, memang perusahaan JPFA apa lagi MAIN, memiliki leverage (DER) yang jauh lebih tinggi dibandingkan CPIN.

      Kedua, jika rasio DER masih cukup wajar katakanlah di sekitar (100-200%), saya akan mencermati lebih dalam terkait profil hutang yang dimiliki emiten, berapa komposisi hutang operasional dan hutang finansial/berbunganya. Lalu kita dapat melengkapi analisa juga dengan rasio modal kerja > 1x, komposisi kas dan setara kas dibandingkan total aset, hingga tren historis pertumbuhan hutang dibandingkan modal. Sebagai contoh, di tahun 2011 ekuitas JPFA hanya sebesar 3,3 triliun, dengan total hutang 3,5 triliun (DER 106,6%). Di tahun 2020, ekuitas tumbuh menjadi 10,6 triliun, dengan total hutang 9,4 triliun (DER 88,3%).

      Terakhir, karena ekuitas yang bertumbuh (seharusnya) berasal dari laba bersih, maka kita wajib memastikan laba tersebut riil, tidak hanya sebatas pembukuan. Caranya dengan melihat arus kas operasi yang positif, didukung dengan perputaran piutang dan persediaan yang sehat.

      Dan berdasarkan analisa di atas serta data yang saya olah, hutang JPFA dan MAIN menurut saya masih tergolong wajar. Namun demikian, karena leveragenya yang tinggi, kinerja mereka akan jauh lebih terdampak negatif, ketika situasi industri poultry kurang kondusif, seperti halnya tahun lalu atau di tahun 2015 silam. Oh ya, terkait TATO dari 3 emiten yang disebutkan di atas, cukup tinggi (Revenue > Aset) Pak.

      Semoga menjawab,

  2. Terimakasih Pak Zomi atas ulasannya yang sangat detail.

    Ada sedikit kebingungan Pak Zomi, jika harga bahan baku seperti jangung dll sedang naik di pasar, bukannya MAIN juga bisa pelan-pelan menaikkan harga jual pakannya untuk menyesuaikannya?

    1. Salam Pak Kausar,

      Betul Pak, kenaikan beban pokok pasti akan perusahaan teruskan kepada konsumen. Hanya pada praktiknya, kenaikan harga produk sulit untuk bisa langsung mengimbangi kenaikan harga bahan baku. Mengingat masih ada faktor lainnya yang perlu diperhatikan, seperti persaingan usaha dengan produk pakan milik kompetitor, daya beli masyarakat, hingga tekanan dari sisi pemerintah untuk menjaga harga pakan.

      Semoga menjawab,

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *