Stock Analysis

Mitrabahtera Segara Sejati (MBSS) – Back to Basics

Menjadi perusahaan perkapalan paling aman, terpercaya dan efisien dalam sektor energi di Indonesia. Yeap, itulah visi baru dari perusahaan yang bernama Mitrabahtera Segara Sejati (MBSS). Di mana jika kita cermati lebih lanjut, hal ini menandakan adanya perubahan tujuan jangka panjang perusahaan, dari sebelumnya menjadi perusahaan besar di kancah global, maka sejak tahun 2020 ini, MBSS lebih fokus untuk melakukan efisiensi kinerja dan optimalisasi pelayanan. Dan kemungkinan, perubahan visi-misi perusahaan disebabkan performa MBSS yang terus merugi sejak tahun 2015 silam.

Fortunately, tepat di sepanjang tahun 2019 kemarin, MBSS berhasil melakukan turnaround, alias kembali mencatatkan keuntungan. Yang mana jika pada tahun 2018 perusahaan membukukan kerugian -$17 Juta, maka pada tahun 2019, MBSS berhasil meraih keuntungan $1,6 Juta. Namun demikian, sayangnya kinerja tersebut tidak bertahan lama, terbukti di Laporan Keuangan (LK) terbaru Q1-2020, emiten kembali membukukan kerugian -$2,2 Juta, yang jika kita mau lebih konservatif lagi, kerugian MBSS harusnya lebih besar dari pada itu. Well, sebelum kita gali lebih dalam, mari kita kenali bibit dan bobot perusahaan terlebih dahulu:

Mitrabahtera Segara Sejati

Sumber: LT MBSS 2019

MBSS, yang terkenal sebagai penyedia jasa logistik laut dan transshipment untuk industri batu bara, telah berdiri sejak tahun 1994, di kota Jakarta. Dan singkat cerita, 17 tahun setelah itu atau tepatnya di tahun 2011, ada 2 peristiwa penting yang mengubah kelangsungan usaha dari perusahaan penyedia barges (tongkang) terbesar ke-3 di Indonesia ini. Pertama, pada tahun tersebut MBSS resmi melakukan Go Public, dengan melepas 215 juta saham atau 12,3% jumlah saham beredarnya. Dan kedua, tidak berselang lama setelah itu, terjadi perubahan kepemilikan perusahaan. Di mana Indika Energy (INDY), resmi menjadi pemegang utama MBSS dengan mengambil alih 51% saham perusahaan, menggantikan PT. Patin Resources.

Thus, bagi teman-teman yang sudah lama terjun di bursa efek, apalagi menggunakan analisa fundamental, tentunya sedikit banyak sudah mendengar tentang saham ini. Di samping pengendali sahamnya adalah INDY, yang notabene adalah salah satu perusahaan batu bara terintergrasi, sekaligus pemilik tambang Kideco Jaya Agung (KJA, tambang terbesar ke-3 di Indonesia dari segi produksi). Salah satu pemegang saham terbesar MBSS juga adalah seorang value investor terkenal di Indonesia. Dengan kepemilikan, hingga artikel ini ditulis, mencapai 5,79%, yang tentunya beliau memiliki alasan/analisa tersendiri mengoleksi saham MBSS.

Okey, selanjutnya mari kita pahami bisnis utama dari MBSS. Di dalam mata rantai usaha Grup, MBSS ini memiliki peran utama dalam bidang logistik, dari bongkar muat batu bara ke tongkang, pengiriman dari tongkang ke konsumen atau transshipment, hingga pemindahan batu bara dari tongkang ke mother vessel (kapal besar). And yeap, hingga awal tahun 2020 kemarin, jumlah armada yang dimiliki perusahaan adalah seperti berikut: 62 Tongkang (Barges), 78 Kapal Tunda (Tug boats), 6 Floating Crane, dan 1 Kapal Pendukung (Support Vessel).

Sumber: https://kppu.go.id, klik gambar untuk memperbesar.

Nah, bagi teman-teman yang masih bingung, saya akan coba berikan contoh singkat peran MBSS di dalam alur bisnis industri pertambangan. Pada awalnya, semua kegiatan bisnis batu bara dimulai dari pemilik tambang, misalnya KJA, yang sudah melakukan eksplorasi, uji kelayakan hingga menemukan cadangan batu bara yang siap digali. Selanjutnya, supaya proses penggalian aset batu bara-nya optimal, KJA membutuhkan bantuan kontraktor tambang, dan dalam hal ini tentunya Petrosea (PTRO), yang merupakan sister company-nya KJA, menjadi salah satu pilihan utama mereka. Setelah PTRO berhasil menambang batu bara, mereka akan lanjut mengangkutnya ke pelabuhan/teminal stockpile. Dan dari sinilah tugas MBSS baru dimulai, yakni:

  1. Untuk emas hitam yang akan diekspor, akan langsung diangkut ke kapal tongkang. Selanjutnya tongkang akan ditarik oleh tug boat, dan langsung dipindahkan ke mother vessel.
  2. Bagi kapal-kapal pengangkut/gearless vessel yang tidak memiliki crane, atau derek jangkung yang berfungsi untuk mengangkat benda berat. Maka MBSS menyediakan jasa floating crane, untuk mengangkut muatan di laut. Dan karena floating crane tidak memiliki mesin kemudi, pergerakannya juga diatur oleh tug boat. And yeap, karena inilah MBSS memiliki 78 Tug Boats, yang jumlahnya relatif lebih banyak dibandingkan armada tongkang serta floating crane dijumlahkan.
  3. Terakhir, khusus batu bara yang dikirim/digunakan untuk keperluan domestik, misalnya untuk PLN. Maka MBSS bisa mengirimkannya langsung menggunakan tug & barge ke pelabuhan bongkar muat tujuan.

So yeap, saat ini kontribusi utama pendapatan emiten masih bersumber dari jasa tug and barge (71,4%), sedangkan sisanya berasal dari bisnis Transshipment (26,4%). Oh ya, meskipun 35% pendapatan MBSS masih berasal dari afiliasinya. Tetapi di luar itu, pelanggan emiten masih cukup terdiversifikasi, misalnya Adaro Energy (ADRO), Alfa Energi Investama (FIRE), hingga anak usaha Perusahaan Listrik Negara, merupakan salah satu dari sekian banyak konsumen perusahaan. Selanjutnya mari kita analisa fundamental perusahaan:

Fundamental Analysis

Dibandingkan tahun 2018, di mana emiten membukukan rugi -241,7 Miliar Rupiah. Pada tahun kemarin, MBSS berhasil membalikkan keadaan dengan meraih keuntungan 22,4 Miliar (lihat gambar di bawah). Nah, pertanyaannya apa yang menyebabkan perusahaan yang terus merugi sejak tahun 2015, berhasil melakukan turnaround? Karena jika kita cermati, pendapatan MBSS hanya tumbuh 3% saja, relatif tidak besar dibandingkan kenaikan laba bersihnya.

Sumber: LK MBSS. *Disajikan dalam Miliar Rupiah

Actually, jika teman-teman telusuri, kunci utama perubahan fundamental MBSS, berasal dari efisiensi atau turunnnya beban pokok penjualan (BPP). Yang jika pada tahun 2018 besarnya mencapai 994 Miliar, maka di tahun 2019 kemarin, berhasil turun menjadi 837 Miliar saja (-16% YoY). Next question, apa sih yang menyebabkan BPP perusahaan turun signifikan?

Sumber: LK MBSS Q4-2019

Apabila teman-teman telisik pada bagian catatan kaki nomor 20, pada LK Q4-2019 perusahaan. Kita dapat melihat bahwa komponen utama BPP MBSS yang notabene termasuk capital intensive company, berasal dari beban depresiasi/penyusutan. Di mana jika tahun 2018 beban tersebut mencapai $28,1 Juta, nilainya turun menjadi $20,2 Juta di tahun 2019 (-39,1% YoY), dan hal ini disebabkan oleh perubahan etimasi masa manfaat aset oleh manajemen.

Jadi begini, bagi teman-teman yang kurang familiar dengan bahasa Akuntansi. Sebetulnya proses pembuatan laporan keuangan, meski dalam hal ini sudah diaudit, penyusunannya sarat dengan estimasi dan asumsi dari manajemen perusahaan tersebut. Salah satu contoh konkritnya terjadi di dalam industri perbankan. Misalkan ada 2 bank yang bernama: 1. Bank Konservatif, dan 2. Bank Agresif, yang menyalurkan kredit ke perusahaan tekstil yang sama, masing-masing sebesar 100 Miliar. Singkat cerita, karena adanya Covid-19, terjadi permasalahan kinerja yang membuat perusahaan tekstil tersebut, menunggak kewajibannya lebih dari 120 hari. Maka dalam hal ini, 2 bank penyalur kredit terhadap perusahahaan tersebut perlu menganggarkan provisi atau cadangan kerugian penurunan nilai (penyisihan seandainya debitur benar-benar tidak dapat memenuhi seluruh kewajibannya). Namun demikian, angka provisinya bisa berbeda satu dengan yang lainnya, misalkan Bank Konservatif, karena memiliki sikap yang benar-benar prudent, dari total kredit 100 Miliar, mereka mencadangkan 50 Miliar untuk perusahaan tekstil tersebut. Di lain sisi, Bank Agresif, dengan harapan pandemi segera berakhir, mungkin hanya mencadangkan 20 Miliar saja, atau bahkan kurang dari itu. Dan inilah salah satu contoh, dari berbagai macam estimasi atau asumsi manajemen yang dapat mempengaruhi angka-angka yang tercatat di LK.

Dan dalam kasus MBSS, terjadi perubahan masa manfaat aset kapal, yang sebelumnya 8-16 tahun. Maka sejak tahun 2019 dan seterusnya, masa manfaatnya menjadi lebih panjang, yakni 15-20 tahun. Hal ini dilakukan, karena berdasarkan pengamatan manajemen masa manfaat kapal MBSS adalah salah satu yang paling konservatif dibandingkan peers-nya. Dan memang jika teman-teman bandingkan, masa manfaat emiten sejenis lainnya seperti PSSI  berkisar antara 12-15 tahun, TPMA 5-20 tahun, atau TCPI 20 tahun. Thus, jika kita hitung kasar perubahan masa manfaat kapal milik MBSS, efisiensi beban depresiasi perusahaan dapat mencapai 20%/tahunnya.

Depresiasi atau penyusutan adalah istilah dalam dunia akuntansi untuk mengukur masa manfaat ekonomis aset tertentu. Misalkan perusahaan X membeli mobil untuk operasional kantor yang harganya 100 juta Rupiah, dan ditentukan bahwa masa manfaat mobil tersebut adalah 10 tahun. Berdasarkan pencatatan akuntansi, perusahaan X tidak langsung membebankan 100 juta di laporan laba rugi, melainkan mencatatkan beban sebesar 10 juta Rupiah selama 10 tahun kedepan, alias hingga estimasi masa manfaat mobil tersebut habis. Seandainya manajemen lebih konservatif, yang mana menganggap masa manfaat mobil tersebut menjadi 5 tahun saja, maka beban depresiasi yang dicatatkan di laba rugi setiap tahunnya, akan menjadi 20 juta Rupiah.

Back to topic, sebetulnya apa keuntungan dan kerugian mengestimasi masa manfaat aset? Bagi manajemen yang agresif, mereka akan mengukur masa manfaat selama mungkin, misalnya jika rata-rata perusahaan perkapalan mengestimasi umur kapal 17 tahun, maka manajemennya diperbolehkan menghitung masa manfaat kapal hingga 25 tahun. Hal ini bertujuan untuk menekan biaya perusahaan, supaya labanya terlihat besar. Sebaliknya, bagi manajemen yang konservatif, semisal mengukur masa manfaat kapal 15 tahun saja. Meskipun beban depresiasi yang dicatatkan di LK menjadi besar, tetapi emiten juga memiliki margin of safety dari penurunan nilai aset yang dimiliki. Ataupun jika kapal yang dimiliki emiten nilainya sudah disusutkan penuh, tetapi masih berfungsi dengan sangat baik, maka perusahaan dapat menginformasikannya di catatan kaki seperti berikut ini:

Thus, berikut adalah 2 perbandingan emiten pelayaran yang mencatatkan masa manfaat aset maksimal 16 tahun dan 25 tahun:

Sumber: LK emiten dengan masa manfaat 16 tahun. Ketika aset-nya dijual, karena nilai jualnya di atas nilai tercatat, selisih nilainya dicatat sebagai keuntungan.
Sumber: LK emiten dengan masa manfaat 25 tahun. Ketika aset-nya dijual, karena nilai jualnya di bawah nilai tercatat, selisih nilainya dicatat sebagai kerugian.

Nah, yang ingin saya sampaikan di sini adalah, asumsi manajemen dalam mengukur masa manfaat-nya, baik konservatif maupun agresif akan terlefeksi juga di LK pada akhirnya. Dan karena, dalam satu periode tertentu angka yang tercatat di LK bisa berbeda dengan nilai wajar aslinya, tugas seorang value investor-lah, menilai apakah LK dari satu perusahaan tertentu, understated ataupun overstated. Sekarang mari kita masukin bagian akhir artikel:

Conclusion

Well, setelah kita bicara panjang lebar tentang MBSS. Unfortunately, sepanjang kuartal pertama di tahun 2020, emiten kembali membukukan kerugian, yang bahkan nilainya jauh lebih besar dibandingkan keuntungan perusahaan setahun penuh di tahun 2019. Dan seperti emiten-emiten lain pada umumnya, hal ini tidak lain dan tidak bukan disebabkan efek dari Covid-19, di mana karena banyak negara importir baru bara yang menerapkan lockdown, terjadi pelemahan permintaan batu bara secara global. Sedangkan dari domestik sendiri, karena penggunaan listrik yang turun, batu bara sebagai energi utama pembangkit listrik di Indonesia, konsumsinya juga cenderung turun, alhasil berdampak terhadap operasional MBSS secara keseluruhan.

sumber: indexmundi.com

However, di luar prospeknya yang boleh dibilang kurang menarik di tahun ini, atau boleh dibilang suram. Apakah valuasinya saat ini, yakni di level PBV 0,3x, masih cukup menarik? Nah, tentunya teman-teman pembaca memiliki analisa atau pandangan tersendiri untuk MBSS. Namun demikian, saya pribadi melihat bahwa valuasinya sekarang cukup atraktif. Pertama, di samping hutangnya yang saat ini minim, harga MBSS sekarang sudah terdiskon cukup banyak dibandingkan dengan valuasi MBSS ketika diakuisisi INDY (@1.630/saham, PBV 1,7x, PER 11,6x dan ROE 14,9%). However, rasanya kurang bijak jika kita bisa mengharapkan MBSS bisa menyentuh level tersebut kembali, karena harus diakui bahwa harga akuisisinya terbilang premium, yang mungkin dikarenakan harga batu bara yang di tahun 2010-2011 sedang naik daun.

Kedua, ingat bahwa sebelumnya, estimasi manajemen terhadap masa manfaat aset utama MBSS tergolong konservatif jika kita bandingkan dengan emiten sejenis lainnya. Sehingga dalam hal ini, meminimalisir risiko pencatatan akuntansi yang overstated, ya untuk MBSS minimal bisa kita anggap fair-lah. So yeap. bagaimana menurut teman-teman sendiri? 🙂

 

Okeyy, artikelnya kita akhiri sampai di sini. Semoga teman pembaca mendapatkan ilmu yang bermanfaat dan apabila teman-teman memiliki pertanyaan, analisa, ataupun masukkan untuk artikel di atas, silahkan menuliskannya di kolom komentar di bawah. Adios amigos, good luck and happy investing guys! 🙂

 

“Proper accounting is like engineering. You need a margin of safety. Thank God we don’t design bridges and airplanes the way we do accounting.” – Charlie Munger

Tagged , , , , , , ,

About Zomi Wijaya

Fundamentalist, Value Investor
View all posts by Zomi Wijaya →

2 thoughts on “Mitrabahtera Segara Sejati (MBSS) – Back to Basics

  1. Halo Pak Zomi,

    Bagian lk mana saja yang perlu kita analisa untuk mengukur nilai yang dicatat di lk understated/overstated?

    Terima kasih

    1. Halo Pak Michael,

      Biasanya saya melihat 3 bagian di LK, untuk menganalisa apakah angka yang dicatat understated/overstated:
      1. Pada bagian aset tetap. Pada catatan kaki bagian ini, terutama di LK yang audited, umumnya perusahaan menyampaikan informasi tambahan dari tiap aset tetap yang dimiliki. Misalnya jika ada perbedaan yang signifikan antara nilai wajar dan nilai tercatat, progres aset yang sedang diselesaikan, hingga nilai asuransi untuk meng-cover aset-aset yang dimiliki perusahaan.
      2. Kita dapat melihat bagian piutang perusahaan. Dan yang perlu dianalisa adalah, apakah proses penagihan piutang perusahaan, lancar atau tidak, di mana metode yang dapat kita gunakan adalah rata-rata penagihan piutang. Alangkah lebih baik, jika kita juga mengetahui kepada siapa perusahaan perlu menagih piutang tersebut.3
      3. Terakhir ada di bagian persediaan. Di mana kita perlu mengukur jenis persediaan yang dimiliki perusahaan, masing-masing industri memiliki karakteristik yang berbeda. Namun demikian, umumnya perusahaan yang menjual barang jadi, kita harus lebih konservatif menilainya dibandingkan barang mentah.

      Semoga membantu,

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *